AI投资持续性面临检验……半导体股关注焦点从业绩转向股东回报

Semicon Research Lab代表Roh Geun-chang肯定了Anthropic公开资料所显示的收入增长和盈利能力改善。上半年收入同比增长14倍，按一般会计准则计算仍处于亏损，但调整后营业利润率约为10%。他表示，毛利率约为85%，计算成本也有所下降，盈利能力呈改善趋势。

Roh代表关注到，Anthropic处于最终消费者和企业客户使用前沿AI模型的环节。他认为，半导体企业与最终需求方距离较远，即使业绩良好，投资者仍可能质疑其持续性；而一旦前沿模型企业的收入和利润得到确认，就有助于验证AI需求。他表示，上市注册文件公开后，此前依赖传闻和叙事的争论终于可以通过实际资料加以检验。

Roh代表表示，8月收入一度放缓后，增长随着OpenAI的Astra等产品延续；目前可以看到Anthropic收入在10月重新增长。他还表示，OpenAI和Anthropic的月度收入合计持续增长。不过，他认为，只有出现更多采用AI的企业实际领先竞争对手并实现盈利的案例，投资者对变现能力的疑虑才能消除。

他判断，初期需求更可能由企业间交易（B2B）而非承担AI服务费用的最终消费者带动。企业目前仍处于惯性试用AI的阶段，改变业务流程和组织架构需要时间。Roh代表表示，如果Palantir等企业利用AI切实提高各行业的生产率和竞争力的案例增多，市场对前沿模型成本负担的抵触也会减弱，半导体等相关企业的估值或将同步恢复。

Roh代表判断，目前仍存在供应限制，因此还不能断言AI半导体需求已经转弱。Lam Research和ASML公布业绩时也显示，设备供应可能不如预期顺畅；设备瓶颈意味着存储器产能难以快速扩大。他表示，根据他的测算，应对需求所需的DRAM晶圆产能净增规模每年约为30万片，即使合计全球扩产计划，可能仍然不足。

Roh代表认为，三星电子和SK海力士可以通过HBM和高速DRAM等高端产品实现差异化。存储器价格上涨时，即使只是增加产品产量也能推动收入增长，但供应量扩大可能导致利润率下降，因此价格和产品结构至关重要。他解释称，HBM和高速DRAM的价格溢价高于普通产品，需求增长时能够带动整体利润提升。

他说，由于市场质疑半导体企业业绩的持续性，企业应在投资者关系沟通中具体说明增长路径、供应限制，以及价格涨幅放缓时的应对措施。企业需要解释，当产量未能如预期增加时如何维持盈利能力，以及从长期看存储器价格下跌时将采取何种产品策略。他强调，仅在业绩公布后进行确认再投资并不足够，企业提前沟通展望和情景分析才是投资者关系工作的职责。

Roh代表认为，股东回报可以成为企业信心和盈利持续性的信号。他解释称，以自由现金流为基础提出具体回报计划，并配合注销库存股等措施，也可能影响净资产收益率和市净率的重新估值。他表示，三星电子和SK海力士同时处于市盈率和市净率偏低的罕见状况，企业应向投资者坦诚说明增长依据以及不利情景。

Roh代表判断，CoreWeave等个别云计算服务商陷入资金困境，并不意味着整个AI行业立即面临危机。节目中给出的数据称，CoreWeave在收入和美国数据中心容量中的占比各约为3%。超大规模云服务商规模更大，即便某家运营商陷入困境，也可能有其他主体收购其数据中心和GPU资产。

云计算服务商以借款购买GPU，再出租数据中心算力，因此即使财务负担加重，有形资产仍然存在。Roh代表表示，市场可能会提及CoreWeave和Nebius分别在2027年、2030年前后面临资金压力，但不应将个别企业的资金困难扩大解读为整体需求崩塌。他补充说，如果将政府持有股份的海外运营商和Naver等其他运营商也纳入考量，行业资金结构并非单一。

Roh代表还指出，半导体行业景气可能比市场预期更具韧性。尽管围绕存储器价格和供应量的担忧仍然存在，但考虑到HBM和高速产品的需求，以及设备供应瓶颈，韩国企业的表现可能脱颖而出。他表示，对三星电子和SK海力士股东而言，当前难得一见的低估值或许是一个机会，并呼吁保持耐心。