AI投资持续性面临检验……半导体股关注焦点从业绩转向股东回报

半导体与AI预期推动KOSPI上涨3.5% KOSPI盘中强势上涨，甚至触发买入侧车机制，涨约3.5%，在6560点附近交易。KOSDAQ也上涨2.9%，报748点。买盘以半导体股为中心扩散。 外资在交易所市场净买入约4500亿韩元，在KOSDAQ市场净买入约180亿韩元，并在期货市场买入超过4000亿韩元。程序化交易中，套利和非套利交易均呈现买入占优。韩元兑美元汇率在1324至1325韩元区间内波动不大。 市场直接上涨催化因素包括Anthropic公开上市注册文件，以及前一日美国纳斯达克指数和半导体指数走强。投资者预计将重点关注大型科技公司的云业务收入增速、AI资本支出增幅和自由现金流等指标。在投资必须持续增加的背景下，AI收入和现金创造能力能否跟上，是核心检视项目。 SK海力士将在次日公布业绩并召开业绩说明会，三星电子则计划于29日公布最终业绩。市场关注的不仅是业绩数据本身，也包括两家公司的股东回报计划，以及对AI投资盈利能力的说明。 Anthropic上市注册文件凸显收入增长与盈利能力改善 Anthropic的上市注册文件显示，收入大幅增长的同时，亏损规模也已显现。公开资料显示，2026年第三季度收入为163亿美元；亏损很大一部分被解释为可转换债券公允价值上升造成的会计估值损失。因此，有观点认为，仅凭亏损总额难以判断现金流或业务盈利能力。 对注册文件所载财务资料的分析显示，毛利率从2024年的负94%改善至2025年约40%，并从2025年上半年的12%大幅升至2026年上半年的85%。现金类资产和投资资产也相当可观，有分析称，根据公开资料进行的比较，其规模超过亚马逊。收入增长、盈利能力改善和现金储备同时得到确认，在一定程度上缓解了市场对AI企业融资的担忧。 不过，获取计算基础设施的成本仍是风险因素。Anthropic通常提前1至1.8年签订基础设施合同，但如果需求超过合同约定的数量，就必须使用价格更高的短期基础设施，可能挤压利润率。据介绍，自2026年12月起全面使用SpaceX AI基础设施的合同金额约为31亿美元。 注册文件还提及了无法及时从三星电子、SK海力士和美光获得HBM供应的担忧，以及因台积电产能不足而导致芯片采购延误的经历。文件也提到，可能需要提前以高于市场价的价格订购变压器、涡轮发电机等交付周期较长的电力设备。这表明AI需求不仅可能带动半导体，也可能延伸至电力基础设施和数据中心设备。 三星电子与SK海力士业绩发布将接受股东回报考验 SK海力士停止考虑Solidigm上市后，市场出现了将此事与业绩发布前提升股东价值的举措联系起来解读的观点。Meritz证券研究员Kim Sun-woo提到，公司可能正在准备更具体、更实质性的股东回报措施。美国银行也期待三星电子和SK海力士扩大股东回报，并认为业绩发布时可能会提及相关内容。 KB证券中心负责人Kim Dong-won预计，三星电子追加股东回报规模为80万亿韩元，SK海力士为40万亿韩元。市场上也有人期待SK海力士实际回报规模可能高于这一预测，但目前尚无定论。对三星电子而言，关注焦点在于包括现有分红在内的总回报规模，以及追加分红、回购并注销库存股的分配方式。 援引高盛资料的分析称，三星电子和SK海力士的远期市盈率分别约为3倍和2.8倍。与KOSPI平均市盈率10倍相比处于较低水平，也有分析以合理市净率为基准，称当前股价约为其一半。不过，低估值是否意味着实际被低估，抑或是市场认为盈利增长只是暂时现象，仍取决于企业的说明和实际行动，相关讨论仍在持续。 股东回报不仅可以提高股息收益率，也可能释放企业未来仍具备盈利能力的信号。市场目前希望确认的，与其说是业绩数字本身，不如说是回报措施的规模和持续期限，以及结合分红与注销库存股的长期计划。投资者认为，企业在业绩发布和业绩说明会上能否具体说明增长的持续性和下行风险，将成为股价重新估值的关键。 三星电子、SK海力士与韩国综合指数的远期市盈率 — 三星电子和SK海力士的远期市盈率分别约为3倍和2.8倍，低于韩国综合指数平均水平的10倍。三项中，韩国综合指数平均水平最高。 Meta为筹集AI投资资金，拟融资最多950亿美元 据悉，Meta正计划发行股票，筹集最多950亿美元，以扩大AI投资。方案包括通过发行普通股和优先股先筹集350亿美元，并视市场情况推出规模最高达600亿美元的市价发行计划。市价发行是根据股价和需求状况分批发行股票的方式。 据介绍，Meta计划使用没有投票权的C类股票。发行股票可以减轻相较于借款所带来的利息负担，但会导致现有股东的持股价值被稀释。另有消息称，英伟达、AMD和博通已表示有意投资Meta。 据称，由于数据中心容量不足，AI服务Muse目前仅在北美地区推出。虽然市场提及了在日本推出的计划，但智能体AI的计算需求高于现有服务，因此需要进一步增加基础设施投资。Meta能否将筹集的资金转化为服务扩张和盈利，将是抵消股东负担的关键变量。 SpaceX签订400亿美元AI芯片采购合同 SpaceX与阿波罗全球管理公司签订了规模达400亿美元的AI芯片相关合同。据介绍，该交易结构为阿波罗购买GPU及相关设备后出租给SpaceX，最终利率和交易完成条件尚未敲定。埃隆·马斯克表示，SpaceX通过星链和发射服务创造独立收入，因此其资金基础不同于一般的云计算服务商。 马斯克表示，云计算服务行业可能出现大规模破产和行业整合，能够生存下来的企业不会很多。不过，他也表示，SpaceX不一定需要亲自展开收购。这番话引发了相关解读：SpaceX可能意在行业重组后获取价格变得低廉的数据中心和GPU资产。 云计算服务商通过借款购置GPU，并将数据中心算力出租给客户。即使运营商陷入资金困境，GPU和数据中心等有形资产仍然存在，因此收购方可以低价取得这些资产，这与以无形资产为主的企业破产性质不同。有观点预计，包括SpaceX在内的资金实力雄厚的企业可能会在行业重组过程中吸收相关资产。 AI投资回报与云计算服务商风险成为行业核心议题 AI行业正处于难以停止投资、但扩大投资又面临资金来源问题的阶段。Anthropic和OpenAI等前沿模型企业正在同步扩大投资和收入，但数据中心和芯片采购所需资金转化为收入可能存在时间差。投资者正同时考察企业现金储备、外部融资能力和自由现金流。 Meta发行股票是试图从资本市场筹集AI投资所需资金，而Anthropic的上市注册文件则显示，收入和现金储备在一定程度上能够支撑投资负担。市场已进入检验阶段：不仅要看AI领军企业能否持续投资，还要看它们能否创造高于投资成本的收入和利润。随着各家企业的融资能力和业务变现速度出现差异，行业内部的分化可能加剧。 云计算服务商破产的担忧是否意味着整个AI行业需求萎缩，需要另行判断。节目中给出的测算显示，CoreWeave收入在整体云市场中的占比约为3%；在美国数据中心约40GW的总容量中，CoreWeave披露的1.8GW也约占3.5%。有分析认为，即使个别运营商出现经营困难，超大规模云服务商和其他企业仍可能收购其资产，因此对整个行业的影响可能有限。 节目还介绍了有关预测，CoreWeave在2027年前后、Nebius在2030年前后可能面临融资压力。不过，除云计算服务商外，还有Sorin等不同类型的企业，部分海外运营商也有政府持股，因此各家的资金结构并不相同。相关讨论指出，重要的是不要将个别企业的破产可能性与AI基础设施需求本身放缓等同起来。 CoreWeave云业务收入与数据中心容量占比 — CoreWeave在整体云市场收入中的占比约为3%，在美国数据中心容量中的占比约为3.5%。数据中心容量占比高于收入占比。 第三季度GDP增长1.0%……出口强劲与内需分化 韩国第三季度国内生产总值（GDP）初值显示，环比增长1.0%，同比增长3.4%。半导体出口对经济增长贡献显著。节目中提出的预测认为，全年增长率可能达到3%后段；如果消费复苏提供支撑，经济增长也有可能达到4%。 出口和大型企业业绩改善能否传导至民间消费和国民收入，仍是另一项课题。第三季度民间消费有所下降，韩国银行预计下一季度消费将复苏，但复苏幅度和持续性尚不确定。半导体出口强劲能否扩散至供应链企业、劳动者和整体家庭，将成为决定增长质量的变量。 节目中给出的经常账户盈余规模约为1100亿美元，并称其规模仅次于中国。节目还提到，这一盈余超过德国和日本盈余总和，经常账户增幅也被评为处于较高水平。有观点认为，既然出口和经常账户表现强劲，就没有充分理由将韩国经济整体一概视为被低估。 股东回报与收入扩散能够形成增长良性循环 即使半导体出口增长，如果成果只停留在少数大型企业，也难以转化为多数民众切实感受到的景气改善。企业通过分红、注销库存股等方式将盈利回馈股东，可以增加投资者收入，并形成带动消费复苏的路径。相关观点认为，需要建立让增长成果扩散至家庭和供应链企业的机制。 节目中提出了这样的比较：美国企业利润长期通过股东回报、投资者收入和消费扩张形成循环。三星电子和SK海力士扩大股东回报，也可能成为连接收入与消费的契机，而不只是支撑股价。企业不仅要说明回报规模，还需同时提出长期愿景和执行计划，才能获得市场信任。 讨论AI企业融资时，需要同时考虑发行股票导致现有股东持股被稀释，以及持续投资所需资本的 확보。Meta的增资计划会对股东价值造成压力，但也有观点认为，如果筹集的资金能够推动AI服务增长并带来收益，也可能成为投资机会。有意见指出，韩国半导体企业也需要关注海外AI企业和基础设施投资机会，拓展自身在全球生态系统中的作用。 [正午沙龙] Semicon Research Lab代表Roh Geun-chang：“对AI变现的疑虑有所缓解” Semicon Research Lab代表Roh Geun-chang肯定了Anthropic公开资料所显示的收入增长和盈利能力改善。上半年收入同比增长14倍，按一般会计准则计算仍处于亏损，但调整后营业利润率约为10%。他表示，毛利率约为85%，计算成本也有所下降，盈利能力呈改善趋势。 Roh代表关注到，Anthropic处于最终消费者和企业客户使用前沿AI模型的环节。他认为，半导体企业与最终需求方距离较远，即使业绩良好，投资者仍可能质疑其持续性；而一旦前沿模型企业的收入和利润得到确认，就有助于验证AI需求。他表示，上市注册文件公开后，此前依赖传闻和叙事的争论终于可以通过实际资料加以检验。 Roh代表表示，8月收入一度放缓后，增长随着OpenAI的Astra等产品延续；目前可以看到Anthropic收入在10月重新增长。他还表示，OpenAI和Anthropic的月度收入合计持续增长。不过，他认为，只有出现更多采用AI的企业实际领先竞争对手并实现盈利的案例，投资者对变现能力的疑虑才能消除。 他判断，初期需求更可能由企业间交易（B2B）而非承担AI服务费用的最终消费者带动。企业目前仍处于惯性试用AI的阶段，改变业务流程和组织架构需要时间。Roh代表表示，如果Palantir等企业利用AI切实提高各行业的生产率和竞争力的案例增多，市场对前沿模型成本负担的抵触也会减弱，半导体等相关企业的估值或将同步恢复。 [正午沙龙] 存储器企业的差异化，关键在业绩以外的沟通与股东回报 Roh代表判断，目前仍存在供应限制，因此还不能断言AI半导体需求已经转弱。Lam Research和ASML公布业绩时也显示，设备供应可能不如预期顺畅；设备瓶颈意味着存储器产能难以快速扩大。他表示，根据他的测算，应对需求所需的DRAM晶圆产能净增规模每年约为30万片，即使合计全球扩产计划，可能仍然不足。 Roh代表认为，三星电子和SK海力士可以通过HBM和高速DRAM等高端产品实现差异化。存储器价格上涨时，即使只是增加产品产量也能推动收入增长，但供应量扩大可能导致利润率下降，因此价格和产品结构至关重要。他解释称，HBM和高速DRAM的价格溢价高于普通产品，需求增长时能够带动整体利润提升。 他说，由于市场质疑半导体企业业绩的持续性，企业应在投资者关系沟通中具体说明增长路径、供应限制，以及价格涨幅放缓时的应对措施。企业需要解释，当产量未能如预期增加时如何维持盈利能力，以及从长期看存储器价格下跌时将采取何种产品策略。他强调，仅在业绩公布后进行确认再投资并不足够，企业提前沟通展望和情景分析才是投资者关系工作的职责。 Roh代表认为，股东回报可以成为企业信心和盈利持续性的信号。他解释称，以自由现金流为基础提出具体回报计划，并配合注销库存股等措施，也可能影响净资产收益率和市净率的重新估值。他表示，三星电子和SK海力士同时处于市盈率和市净率偏低的罕见状况，企业应向投资者坦诚说明增长依据以及不利情景。 [正午沙龙] 应将云计算服务商风险与整个AI行业区分开来 Roh代表判断，CoreWeave等个别云计算服务商陷入资金困境，并不意味着整个AI行业立即面临危机。节目中给出的数据称，CoreWeave在收入和美国数据中心容量中的占比各约为3%。超大规模云服务商规模更大，即便某家运营商陷入困境，也可能有其他主体收购其数据中心和GPU资产。 云计算服务商以借款购买GPU，再出租数据中心算力，因此即使财务负担加重，有形资产仍然存在。Roh代表表示，市场可能会提及CoreWeave和Nebius分别在2027年、2030年前后面临资金压力，但不应将个别企业的资金困难扩大解读为整体需求崩塌。他补充说，如果将政府持有股份的海外运营商和Naver等其他运营商也纳入考量，行业资金结构并非单一。 Roh代表还指出，半导体行业景气可能比市场预期更具韧性。尽管围绕存储器价格和供应量的担忧仍然存在，但考虑到HBM和高速产品的需求，以及设备供应瓶颈，韩国企业的表现可能脱颖而出。他表示，对三星电子和SK海力士股东而言，当前难得一见的低估值或许是一个机会，并呼吁保持耐心。