コスピ急落8%、サーキットブレーカーとサイドカーが同時発動、半導体の変動性が個人投資家心理を揺さぶる

この日コスピは日中一時8%程度下落し、8,170~8,288ポイント台まで下げた。8%超の下落が1分間継続したことでサーキットブレーカーが発動し、コスピ現物および関連デリバティブの取引が20分間全面停止、再開後も下げ幅を完全には取り戻せなかった。外国人投資家は約3兆ウォン、機関投資家は6~7千億ウォン規模を売り越し、機関のうち金融投資と国民年金が主な売り手として指摘された。

コスダックの下落率は4~5%台にとどまり、外国人・機関ともにむしろ買い越しに転じるなど、コスピとは対照的な動きを見せた。コスピでは値上がり銘柄がわずか60~70銘柄程度と市場全体が委縮し、コスダックでも上昇は約130銘柄にとどまった。時価総額上位銘柄は軒並み15~45%程度の下落を記録した。

為替はドル指数が101台まで上昇し、米金利への不安を反映してウォン安が続いた。司会者らは、この日の激しい変動はレバレッジ商品とETFの無差別的な売買メカニズムが重なって増幅した結果だと分析した。主力株が5%超下落すると指数が下がり、指数下落がETFバスケットの機械的な売りを誘発し、それが再び個別銘柄を押し下げるという悪循環が繰り返されるという説明だ。

レバレッジ商品の倍率効果がさらに加わることで、韓国市場は日本や台湾よりもはるかに大きな振れ幅で動いているとの指摘があった。司会者らは、こうした変動性の拡大はもはや特定の一日の異例な現象ではなく、投資家が常時織り込むべき市場構造になったと強調した。

国民年金の売買戦術への批判も上がった。本来なら指数が過度に上昇した際は売りで抑え、過度に下落した際は買いで支える安定化機能を担うべきだが、実際には運用を委託された資産運用会社が個別の運用成績競争に走り、むしろ変動性を増幅させる方向に動いているとの指摘だ。

国民成長ファンドがリガケムバイオサイエンスとLIGディフェンス・アンド・エアロスペースに投資するとのニュースを受け、寄り付きは好感して始まったが、詳細が判明すると株価は急反落した。リガケムバイオは10%超下落し14万ウォン台まで下げた。第三者割当により総額3,300億ウォン規模の転換優先株を発行する構造で、韓国産業銀行が1,600億ウォン、オリオンホールディングスが1,250億ウォンを引き受け、転換価格は14万9,300ウォン、払込日は7月24日とされた。

司会者らは、この転換価格は事実上政府と主要投資家が容認した下限とみなされるにもかかわらず、実際の株価がそれを下回るのは異常な売られ過ぎだと指摘した。一方で、直接出資ではなく転換社債的な資金調達である点から、市場が資金繰り懸念のシグナルと受け止めた可能性も言及されたが、リガケムバイオはこの日自ら現金は潤沢であり、先行投資のための調達だと説明した。

光州全南半導体クラスターへの期待から半導体装備株は堅調だった。TESが約10%、PSKが約7%、ウォニクIPSが約6%上昇し、寄り付き直後にはそれぞれ約12%、約7%まで上げる場面もあった。コスダック時価総額上位では、全体安の中でも半導体装備株が相対的に持ちこたえていた。

湖南地域関連のテーマ株もストップ高が相次いだ。光州新世界や錦湖グループ系列各社がストップ高となり、錦湖タイヤは21%超急騰した。司会者らは、利益を出している企業か、PBRが相対的に低く割安か、実際の投資・事業と直接的な関連があるかという3つの基準で選別すべきであり、因果関係が2段階以上離れた曖昧な連想テーマ株には注意すべきだと助言した。

訪韓外国人の消費拡大による恩恵株として百貨店・化粧品関連銘柄が挙げられた。市場全体が急落したこの日も、百貨店関連株は午前中一時5%程度の上昇を維持していたとされ、米国でハイテク株が下落した際にヘルスケア株へ資金が向かうように、国内でも代替となる防御株を見つけておくべきだとの提言があった。

この日の下落の直接的なきっかけは、アップルがMacBookとiPadの価格を引き上げ、その理由としてメモリー半導体価格の上昇を挙げたことだった。この発表を受けアップル株は約6%急落し、市場では二つの懸念が同時に広がった。一つは端末価格の上昇が消費の減退につながりかねないという点、もう一つは消費減退がメモリー需要自体を減らしかねないという点だ。現在のメモリー価格上昇ペースが市場の許容範囲を超えているのではないかとの疑念が投資家の間で広がった。

この余波はアジア全域の半導体関連株に及んだ。日本市場ではキオクシアが9%超、ソフトバンクが12%超、アドバンテストが9%程度、村田製作所が7%程度下落した。一方で前日発表されたマイクロンの決算は売上高・利益率ともに市場予想を大きく上回り、今後の需要にも自信を示す内容で、半導体業況全体への楽観的な見方を支える材料となった。

司会者らはこの日を、市場が「AI生態系全体」と「半導体の供給側と需要側の分裂」を明確に区別して認識し始めた日と位置付けた。半導体の供給側は値上げを続けて好況を維持できる一方、それを購入せざるを得ないビッグテックの需要側は、コスト負担を消費者への転嫁、利益率の圧縮、生産・発売の遅延のいずれかで吸収せざるを得ないとの説明だ。ただしこれは一部企業レベルの調整であり、AI産業生態系全体の終わりを意味するものではないとも強調された。

7月22日のアルファベットを皮切りに、7月29日のメタなど米ビッグテック(M7)の決算発表が控えており、今後約1カ月間はこの不透明感が続く可能性があると懸念された。半導体を除くM7銘柄は直近の流れですでに約10%下落しており、半導体だけが単独で上昇するという異例のデカップリングが米国市場でも観測されている。

一方でサムスン電子とSKハイニックスが光州全南地域に半導体クラスターへの投資を計画しているとの報道も同時に伝えられた。イ・ジェヨン会長と大統領の会談、SKグループのチェ・テウォン会長が再生可能エネルギー・電力インフラ投資を検討しているとの情報も併せて伝えられた。

権淳宇氏は、消費者心理指数と輸出増加率がほぼ一致して推移するグラフを繰り返し引用し、半導体が韓国の輸出とコスピ時価総額に占める比率がそれぞれ約40%台後半、50%超に達している以上、半導体業況の良し悪しはほぼそのまま消費者心理に直結すると説明した。半導体好況は貿易黒字拡大とGDP成長率上方修正の期待を高め、それが株式資産残高の増加を通じて消費心理を刺激するという論理だ。

政府の上半期約26兆ウォン規模の補正予算に加え、SKハイニックスなどで支給予定の兆ウォン単位の業績賞与も、消費拡大要因として挙げられた。給与所得者や自営業者の生活費に余裕は少ないが、投資による副収入で残高が増えるだけでも消費心理は大きく改善するとの説明が続いた。

一方で、半導体好況と実際の消費への波及効果との因果関係について反論も出た。半導体業況の改善が直接的な家計消費増加につながるのか疑問だとの指摘に対し、権氏は半導体好況は結局のところ世界景気全体の好況を映す指標であり、輸出比率の高い韓国経済の構造上、自動車など他の輸出産業も同様に強含む傾向があると答えた。2017年と2021年の事例を挙げ、半導体好況期には消費も同時に改善したと付け加えた。

朴始東氏はアップルの営業利益率の推移を例に挙げ、どの産業も永遠に好況を享受することはないとの見方を示した。iPhone登場以前に世界首位だったノキアがスマートフォンへの対応を先送りして市場から姿を消した事例を挙げ、投資家も企業も変化に柔軟に対応すべきだと強調した。サムスン電子の現在の好況もいずれ新たな変化を迎える可能性があるとの警戒感も併せて示した。

権淳宇氏は半導体以外に、内需関連企業にとってかつてない成長要因として訪韓外国人需要を挙げた。昨年の訪韓外国人数は約1,900万人でコロナ禍前の水準を初めて回復し、今年は約2,300万人が見込まれている。政府は2029年までに3,000万人を目標に掲げており、現在のペースなら達成可能とみられる。

今年1~4月の累計訪韓外国人は677万人で前年同期比21%増加した一方、消費額は同期間で41%増加し、訪韓者数の増加率のおよそ2倍のペースとなった。ウォン安により昨年第1四半期比で約60%購買力が高まっている効果が、消費額の急増を後押ししたとみられる。

訪韓外国人の国籍構成も多様化が進んでいる点が強調された。従来は中国の比率が圧倒的だったが、最近では中国と日本を合わせた比率が50%未満に低下し、米国、欧州、台湾など他国の比率が上昇している。長距離路線の航空券販売数で韓国行きが世界トップだったとの統計も紹介され、半導体競争力に加えて観光としての魅力も高まっている韓国の姿を裏付ける根拠として示された。

来週月曜日に大統領府で開かれる国土空間大転換官民合同会議で、サムスン電子とSKハイニックスによる湖南地域への大規模半導体投資計画が発表される見込みだ。有力候補地として先端3産業団地、海南ソラシド、光州空港敷地の3カ所が挙げられており、大統領府関係者は発表される投資額が市場の想定を上回る水準になると予告したという。新規半導体工場建設の第一段階となる装備発注への期待から、TES、PSK、ウォニクIPSなど半導体装備株が軒並み上昇した。

権淳宇氏はこの投資が3つの点で意義深いと評価した。第一に、利益を蓄積するだけで自己資本利益率(ROE)が低いと批判されてきた国内半導体企業が、ようやく稼いだ利益を再投資し始めた点。第二に、その投資先が海外ではなく国内に向いている点。第三に、産業インフラが相対的に立ち遅れている湖南地域に集中投資される点だ。従来の地域均衡発展目的の投資が政治的な分配によって分散し効果が薄れていたのとは異なり、今回の半導体クラスターは電力・用水インフラが整った場所への集中投資として模範事例になり得るとの期待が示された。

国民成長ファンドの初の投資先にリガケムバイオサイエンスとLIGディフェンス・アンド・エアロスペースが選ばれたことも、政策面で注目された。政府が有望企業を直接選別して投資する初の事例であり、一定の信認効果があるとの評価がある一方、実際の資金調達方式が転換優先株発行であったため、市場の反応は期待ほど好意的ではなかったとの限界も指摘された。

国民年金の市場安定化機能に関する制度改善の必要性も提起された。公募市場には指数を機械的に追従するパッシブ型ETFしか存在せず、下落局面で買いを入れて変動性を緩和するアクティブ型商品は私募の領域にとどまっているため、増幅メカニズムを緩和する制度的装置が不足しているとの指摘だ。指数を大きく上回る超過収益を理由に上場廃止となったETFの事例も挙げられ、関連制度の整備が長期的課題として言及された。

イ・グァンス氏は昨年9~10月の時点ですでに半導体主導の上昇を予告していたとし、半導体が韓国の輸出とコスピ時価総額にそれぞれ約40%台後半、50%超を占める以上、半導体好況は輸出好調、貿易黒字改善、GDP成長率上方修正へと直結し、それが自然に消費心理の改善につながるという持論を改めて示した。

半導体が好調になればコスピが上昇し、株式資産価格の上昇だけで家計の体感残高が増え消費余力が拡大すると強調した。ここにSKハイニックスなどで支給予定の兆ウォン単位の業績賞与も加わり、消費拡大の流れは一段と強まるとの見通しを示した。

ただし、こうした好循環シナリオが想定通りに機能しない理由として、半導体主力株の過度な変動性を挙げた。政府と主要投資家が事実上の下限として容認したリガケムバイオの転換価格を下回って株価が下落するといった異常な売られ過ぎが、投資家が安心して後続銘柄への物色を広げられない根本原因だと分析した。

レバレッジとETFの無差別的な売買メカニズムが増幅装置として機能し、主力株の急騰・急落が後続テーマや物色循環の流れを断ち切っているとの見方だ。多様な運用スタイルのファンドが姿を消し、事実上すべての資金が半導体に集中している現在の資金構造こそが市場の根本的な問題であり、国民年金をはじめとする機関投資家が多様な戦略への呼び水役を取り戻すべきだと提言した。

パク・シドン氏は2005年以降のアップルの営業利益率の推移を挙げ、iPhone発売以降約15年間30%台の高い収益性を維持してきたアップルが、メモリー価格上昇による製品値上げという新たな局面に入ったと指摘した。これはアップルが従来の高い営業利益率を維持できるのか、あるいはこれを契機に別の変化を迎えるのかという問いを投げかけると説明した。

同氏はiPhone登場以前、世界の携帯電話市場を制していたノキアの事例を詳しく紹介した。ノキアはスマートフォンの潮流をバブルと判断し様子見戦略を取ったが、結局スマートフォン市場から完全に姿を消したという。アップルも最近AI投資には消極的な姿勢を見せており、その理由としてAIモデルは結局汎用化するため自社投資より既存サービスの活用が得策だという判断と、投資バブルが弾けた後に安値で参入するという戦略が挙げられるとした。

一方でマイクロソフト、メタ、オラクル、アルファベットなどは社債発行や増資まで動員してAI投資を積極的に拡大しているとし、7月末に予定されるこれら企業の決算発表が今後の市場の方向性を占う重要な分岐点になるとの見方を示した。アップルの消極的な様子見戦略とこれら企業の積極的な投資戦略のどちらが正しかったのか、この決算シーズンで明らかになるとの見立てだ。

同氏はスティーブ・ジョブズの「ステイ・ハングリー、ステイ・フーリッシュ」という言葉を引用し、今日のアップル、そして韓国企業が果たしてその精神を維持しているか振り返るべき時ではないかと述べた。サムスン電子とSKハイニックスの湖南投資決定についても、こうした文脈において未来へ積極的に投資する方向性を示した肯定的な事例だと評価した。