FRB、3年ぶり全会一致利上げ・タカ派トーンでドル高再燃…コスダックのフロントランニング疑惑も拡大

この日、KOSPIは0.05%高の6,721ポイント、コスダックは0.6%高の821ポイントでそれぞれ小幅高となった。為替については、ドル指数が100を超えたことでウォン・ドル相場が1,379ウォンまで急速に上昇し、寄り付き直後より上昇幅が拡大したため、今後の動向を注視する必要がある状況となった。需給面では、外国人が現物・先物の両方で売り越しとなった。

前日、米連邦準備制度理事会が3年2カ月ぶりに最初の利上げを断行し、ドットプロットで年内追加1回の利上げの可能性を示唆したことを受け、ニューヨーク株式市場は終盤に下落に転じた。ただし、サウジアラビアの東西横断パイプラインの復旧作業開始のニュースが伝わり、国際原油価格の追加急騰がなかった点は好感された。

進行者らは、今回の金利決定を市場の不確実性の解消と位置づけつつも、根本的な問題が解決されたわけではないため変動性は続くとの見方を示した。次の局面は9〜10月から始まる第3四半期決算発表となり、利上げにもかかわらず企業成長がこれを上回れば変動性を克服できるとの見通しが示された。

三星アクティブ資産運用のコスダックアクティブファンドを運用していたマネージャーが、組み入れ予定銘柄を個人的に事前買付した疑いで金融監督院の調査を受けているとの単独報道が伝えられた。当該ファンドは、コスダック指数の構成比率をそのまま踏襲せず、有望と判断した銘柄の比重を任意に大きく高める積極的なアクティブ戦略をマーケティングポイントとして注目を集めていた商品で、実際の運用成績が良好だったことから、いわゆる「三星のピック」として市場で注目されていた。

進行者らは、マネージャーらが借名携帯やテザリングなどIP追跡を回避する手法を駆使して精巧にフロントランニングを行ったとの疑惑が事実であれば、これはファンドが銘柄別比重を公示した後に市場全体を相手にフロントランニングを行ったのと同然であり、極めて悪質な事件だと指摘した。ファンド産業は結局のところ投資家の信頼に基づく産業であるにもかかわらず、その信頼を裏切ったという点で、資産運用業界全体の信頼性を毀損する重大事件と評価される。

これに対し、当該マネージャーの実名公開、三星資産運用としての公式謝罪と対策の策定、全ファンドマネージャーに対するコンプライアンス全数調査が必要だとの声が上がった。担当マネージャーが既に交代したとの情報について、三星側が資産運用の効率性のための措置だと説明したことに対し、進行者らは納得しがたい弁明だと批判した。

今後の再発防止のため、類似事件発生時にファンドマネージャーの身元を公開する制度的措置を推進すべきだとの意見も示された。コスダック市場が多数の個人投資家が参加する市場である以上、今回の事件が単なるハプニングとしてうやむやにされることなく、実質的な制度改善につながるべきだという点で意見が一致した。

連邦準備制度理事会は政策金利を3.75%から4%へ全会一致で引き上げた。直前会合で3名の反対票が出たのとは異なり、今回は全会一致での決定となり、3年ぶりの初回利上げとなった。声明文では生産性の伸びが力強く、設備投資が堅調であると評価する一方、インフレが依然として高いことを強調し、物価上昇が一時的である可能性があるとの従来の文言は削除され、物価上昇が基調的であるとの認識を示した。

ドットプロットの中央値は前回6月の3.750から今回4.125へ上方修正され、年内追加1回以上の利上げの可能性を示唆した。修正経済見通しでは2026年の成長率見通しを0.1ポイント引き上げ2.3%とし、失業率も堅調に維持されるとみたが、PCE物価見通しも前回見通しより0.1ポイント上方修正され、FRBが依然として物価に敏感に反応していることを示した。

ジェローム・パウエル議長は記者会見で、トランプ大統領による利下げ圧力への直接的な回答は避けたが、物価安定が生活の苦しい国民に最も大きな恩恵をもたらすとし、低所得層保護の観点から物価を抑制することが重要だと強調した。今後の金融政策の反応関数については、個別指標ではなく物価のトレンドを見て判断すると明らかにし、今回の決定が引き締めサイクルの始まりではないが、現在の高いインフレへの対応措置だと説明した。

進行者の間では解釈が分かれた。一方は、成長率・物価見通しをともに上方修正した点、最近好意的に解釈されていた指標を一時的だとして除外した点、追加利上げの可能性を残した点などを根拠に、今回の発表は市場が期待していた鳩派的トーンではなくタカ派的立場だったと評価した。他方は、これまでパウエル議長が不確実性を高める曖昧な話法を見せてきたことに比べれば、今回は市場の不確実性をかなり減らす進歩したコミュニケーションだったとし、トランプ大統領の政治的圧力にもかかわらず所信を持って庶民保護の論理を展開した点を肯定的に評価した。

市場では、10月末の会合は米国中間選挙の1週間前にあたるため、FRBが敏感なメッセージを出さないだろうとの見通しのもと、10月は据え置き、年末までにもう1回利上げする可能性が有力視されているとの分析が示された。実際、米10年債利回りは発表直後に4.9%台まで下落した後、記者会見後に再び5.02%まで上昇し、市場の解釈が完全には収束していないことを示唆した。

利上げに伴うドル高効果についても議論された。ドル指数は7月31日以来の最高値かつ6月中旬以来最大の日次上昇率を記録し、100の大台を超えた。これは翌日に予定されていた日本銀行の金利決定と重なり、円安の流れを深める可能性があるとの懸念につながったが、日本が0.25ポイント引き上げても米国との金利差がそのまま維持されれば、円キャリートレード解消懸念などのマクロ変数が再び浮上しかねないとの分析が示された。

サウジアラビアの東西横断パイプラインが攻撃を受け稼働停止となる中、ウォール・ストリート・ジャーナルの報道によれば一部復旧作業が進められており、完全復旧までは6〜8週間かかる可能性があるが、数日内に部分稼働が可能になるとの見通しが示された。来週火曜日にニューヨークで開催される国連総会で、米国が湾岸地域の指導者らと会談を行う予定であるとの情報も伝えられた。

こうしたニュースにより国際原油価格は追加急騰こそしなかったものの、事態が完全には解消されておらず、明確な下落も難しい状況が続いている。WTIは小幅下落し、102ドル台で取引された。

この日の正午サロンには、28年間半導体産業を分析してきたアナリスト出身で、13年間リサーチセンター長を務めた後、最近独立してセミコンリサーチラボを設立したノ・グンチャン代表が出演した。ノ代表は、最近アンソロピックCEOダリオ・アモデイ氏らがAIの危険性を警告した発言について、IPOを控えた時点で出た発言であるという点で、二つの効果を狙ったものと解釈した。AIが人間の仕事を代替するほど優れているというメッセージを通じて企業価値の倍率を高めると同時に、コンプライアンスと安全性を強調することでオープンAI・アンソロピック・グーグル出身の人材が作る後発スタートアップのコスト負担を増やし、参入障壁を高める効果があるとの分析だ。

ノ代表は、こうした速度調整論がAI投資縮小やデータセンター縮小につながるとの懸念については一線を画した。セキュリティ・検証機能が半導体設計に追加されればファウンドリ・メモリともに原価が上昇するが、これはやがて価格プレミアムにつながり、半導体企業の収益性改善要因になるというものだ。TSMCの場合、今週の株価調整でもほとんど下落しなかった点を事例として挙げた。サムスン電子とSKハイニックスの次四半期営業利益コンセンサスが継続して上方修正されており、サムスン電子は約14兆ウォン以上、SKハイニックスは約7〜8兆ウォン台まで増えるとの見通しも示された。

米国のデータセンター電力需要は現在40GW水準から2030年までに120GWへ3倍に増えるというのが業界の定説であり、トレンドフォース基準でHBM市場規模は今年約600億ドルから来年1,200億ドルへ倍増、2030年には5,600億ドルまで成長すると見込まれると紹介した。グーグルのTPU外部販売量は2028年に450万個、エヌビディアは同時点で1,200万個に達すると予想され、グーグルは来年世界初となるHBM4E搭載が予定されているという。こうした数量拡大とHBM4ミックスの改善を勘案すれば、ウォン高懸念にもかかわらずサムスン電子・SKハイニックスともに売上高は市場コンセンサスを上回り、営業利益も懸念される水準の下限よりは良好になるとの見通しを示した。

SKハイニックスのHBM市場シェアは、サムスン電子の追い上げにより今年の約59%から52%前後まで低下しうるが、HBM市場自体が拡大しているため、SKハイニックスのHBM売上高自体はむしろ増加するだろうと説明した。サムスンファウンドリについては、データセンター・AIアクセラレータ向けの大型顧客をまだ確保できていない点が弱点として残っており、TSMCの売上高のうちデータセンター比重が60%を超えるのと対照的だと指摘した。ただし、EUV装置を保有しているのはサムスン電子とTSMCのみである点から、微細工程競争力自体は有効であり、テスラなど完成車向け顧客確保を通じて段階的に存在感を広げていく必要があると付け加えた。

SKハイニックスとインテルの間の米国内合弁生産検討説については、インテルが先端工程ファウンドリで依然として赤字を出しており、AI PC・サーバー向けCPU市場で自社ARMチップを使う顧客企業が増える中、アリゾナ工場などに投入する製品が乏しい状況にあるため、敷地活用の観点から合弁協議が十分に浮上しうると評価した。ただし、メモリ技術流出の懸念もあり、慎重なアプローチが必要だとみた。最後に、半導体セクターのバリュエーションについては、産業の成長性、割安なバリュエーション、高い配当利回りという三つの条件をすべて備えたセクターは稀だとし、サムスン電子基準で年間配当約1万4千ウォンが実現すれば配当利回りが6%に達すると予想した。最近の利上げにより米国ハードウェア企業のバリュエーション割引が拡大した分、韓国国内半導体株も相対的により割安な局面に入ったとの見解を示した。