ウォッシュ理事のタカ派発言で9月利上げ警戒感拡大…二次電池ESS追い風とCXMT実績急増で半導体競争構図再燃

この日KOSPIは1.4%台下落し6,680台を通過し、KOSDAQは下げ幅がさらに大きく2.46%下落した817ポイント台まで押し下げられた。ウォン相場は1,374ウォン台で安定基調を維持した。需給面では外国人が現物で売り越しを見せたが先物では買い越しを続け、取引所で6,200億ウォン、KOSDAQで1,300億ウォン規模の売りが出た一方、先物市場では2千億ウォン台の買いが確認された。

午後の取引ではKOSPIが1.5%台下落、外国人7,200億ウォン台・機関6,800億ウォン台の売り越しを記録し、上昇銘柄数は200余りにとどまった。KOSDAQは2%台下落し外国人・機関ともに売り越しで、上昇銘柄が400を下回るなど全般的に萎縮した相場展開だった。サムスン電子は1.8%台、SKハイニックスは2%台下落した。

業種別では国債金利上昇局面で銀行株が強含み、原油価格上昇と連動して精油・化学株も動いた。半導体装備株とハンミ半導体は取引中一時上昇転換を試み、二次電池と化粧品関連株は良好な流れを維持した。一方、KOSDAQのアルテオゲンは4%台下落した。

パネリストらは3~4取引日連続でギャップダウン始発にもかかわらず、ボラティリティ指数がむしろ低下している点に注目した。ボラティリティ指数は7%台下げ幅を広げ46ポイントを示したが、金利という相当な材料にもかかわらずボラティリティがむしろ縮小しているのは市場が底値を固めているシグナルと解釈された。先週のKOSPI週間騰落率が-1.79%だったのに対し、今回の金利問題以降はむしろ-1.34%へと下落幅が縮小し、米フィラデルフィア半導体指数が3%台急落したにもかかわらず国内指数がこの程度で防御された点は肯定的に評価された。日経1.5%、台湾加権1.4%、香港ハンセン0.8%下落など、アジア主要株式市場も似た幅で金利問題を消化しているとの点も併せて言及された。

今週は韓国の7月産業活動動向と8月輸出入統計、8月CPIが順次発表され、中国製造業・サービスPMIはすでに公開され製造業指標は良好だったことが分かった。G20財務相・中央銀行総裁会議が韓国時間でこの日の夜から開かれる予定だ。

米国では7月求人労働異動調査(JOLTS)、8月ADP民間雇用統計とFRB地区連銀経済報告(ベージュブック)、8月ISMサービス業PMI、週間新規失業保険申請件数が順次発表され、最も重要な指標である8月非農業部門雇用統計と失業率は9月4日金曜日に発表される。企業実績ではデル、AIサーバー関連銘柄、光通信銘柄のクレド、ブロードコム、HPE、スノーフレークなどの実績発表が予定されており、AIバリューチェーン全般の方向性を見極められる一週間になる見通しだ。

このほか台湾では半導体関連イベントのSEMICON Taiwan 2026が開かれ、9月1日からはアップルの新CEOとしてエンジニア出身のジョン・タヌース氏が就任し、9月9日の新製品発表を控えている。テスラは9月3日にサイバーキャブのローンチイベントを予告した。

LS証券のチョン・ウソン委員はサムスン電子の目標株価を40万ウォンから45万ウォンへ上方修正し、SKハイニックスは330万ウォンから240万ウォンへ下方修正するレポートを出した。サムスン電子上方修正の根拠はHBM4で相対的に高い量産性を確保したという点で、HBM出荷量と収益性推定値を共に引き上げたとの説明だ。SKハイニックス下方修正の根拠は、サムスン電子のHBM4追撃と量産性改善により顧客企業の供給先多角化が進み、競争構図が正常化するという論理で、従来80%水準と見ていたHBM営業利益率見通しを60%へ引き下げた。

パネリストらはこのレポートの論理展開が結論に合わせた側面があると指摘した。UBSの展望によれば、2026~2027年に向かうほどHBM市場でSKハイニックスの比重は減りサムスン電子の比重は増える構図が出るが、これは市場自体が拡大することを前提としないままシェア配分だけで判断した結果だとの反論が出た。市場が成長し続ける供給不足局面でシェア変化を閉鎖的なゼロサムゲームのように解釈し、SKハイニックスの営業利益率を引き下げる根拠にするのは論理的矛盾だとの指摘だ。

特にサムスン電子については市場成長を前提に目標株価を引き上げながら、SKハイニックスについては市場停滞を前提に目標株価を引き下げたのは互いに矛盾する仮定だとの批判が提起された。SKハイニックスのHBM営業利益率60%が適正な均衡点(ゴルディロックス)だと断定した根拠も恣意的だとの反論が出され、エヌビディアなど顧客企業との交渉でマージン率がそれより高くまたは低く形成される可能性を排除する理由がないとの指摘だった。

バリュエーション方法論についても異論が提起された。今回のレポートはサムスン電子とSKハイニックスをいずれもPBR基準(SKハイニックス1.1~1.4倍、サムスン電子1~1.3倍)で評価したが、半導体業種を景気敏感株と見てPBRで評価するか、長期供給不足局面を反映してPERで評価するかについて市場の論争がまだ整理されていない状況で片方の方法論だけを適用した点は惜しいとの評価が出た。半導体の冬がいつか来るという展望自体は否定しないが、今のように業況が良い局面で過度に保守的な物差しを当てるのは時点として適切でないというのがパネリストらの共通した見方だった。

二次電池業種の最大の変数は、電気自動車市場のキャズム解消時期と中国との競争構図だとの見方が示された。それでも最近二次電池関連テーマ型指数が上昇基調を見せ順位圏に入った背景として、AI起因のエネルギー不足が指摘された。ハナ投資証券のレポートは、2026年の残り期間中にエネルギー貯蔵装置(ESS)関連の受注が急速に増えると展望し、従来脱炭素論議に縛られていた太陽光・二次電池設置の論理が、今やエネルギー不足対応の論理へ転換しつつあると分析した。

パネリストらは二次電池を見る二つの軸として、ESS起因の成長期待と中国とのシェア競争を挙げた。ESS側の期待感は少しずつ回復しているが、中国とのシェア変化が確認されない限り、市場を圧倒するモメンタムと見るのは時期尚早との評価が出た。あるアナリストが「中国のシェアを奪還すればレポートで知らせる」と語ったとのエピソードが紹介され、中国シェアの変化の有無が今後の投資判断の核心的チェックポイントとして提示された。

電気自動車売上比率が企業別に20%前後で形成されている中、この比率が全社マージンに意味のある影響を与える水準まで上がるには当初5年以上かかると予測されていたが、最近の分析レポートごとにそのタイムラインが5年から4年、さらに3年水準へと前倒しされている点が肯定的に言及された。中国との価格・数量競争が容易でない状況で結局米国の対中政策が鍵を握るとの指摘も出たが、米国の対中制裁が緩和と強化を繰り返し混乱を招く中、電気自動車メーカーの間ではむしろ技術顧問料の形で中国との水面下協力が強化される迂回現象も起きていると伝えられた。

ただ、最近トランプ大統領が電力網関連の国家非常事態を宣言し、中国製電力関連機器全般を規制対象に含む大統領令に署名したことで、この措置がバッテリー・二次電池分野まで拡大する可能性が開かれ、Hyosung(効成)とHD現代エレクトリックなど関連銘柄が強含みを見せたとのニュースも合わせて伝えられた。国内バッテリー企業は海外投資と工場増設、原材料鉱山開発などを継続しており、国家基幹産業として放棄できない領域である以上最後まで持ちこたえるべきだとの評価で当該コーナーは締めくくられた。

中国長鑫存儲(CXMT)が発表した四半期売上高は995億元で、市場予想値655億元を大幅に上回り、前四半期比95%増加した。純利益は528億元で予想値300億元を大きく上回り、前四半期比100%超増加した。売上総利益率は92.4%、営業利益率は82.1%に達し、事実上「売れば売るほど利益が残る」水準との評価が出た。DRAM価格急騰と高マージンのサーバー用DDR5比率拡大による製品ミックス改善が実績好調の背景として指摘され、次世代LPDDR6の量産計画も公開された。

モルガン・スタンレーはCXMTの生産能力が増えてもHBM市場は依然として供給不足状態を維持すると展望し、実績発表後むしろCXMT株価は1%台下落した。パネリストらは長鑫存儲の実績を注視する理由として、半導体業況自体の好調確認と中国の追撃可能性という二つの相反する解釈軸が存在すると指摘した。

サムスン電子とSKハイニックスがHBMなど高付加価値製品に集中し、低仕様領域を相対的に放置した結果、長鑫存儲が反射利益を得ている構造との分析が出て、ウエハー投入量基準でサムスン電子65万枚、SKハイニックス55万枚に比べ長鑫存儲は30万枚水準でまだ格差が存在する点が確認された。ただ、長鑫存儲が黒字転換に成功しIPO資金まで確保し再投資余力を備えるようになった点は新たなリスク要因として指摘された。

装備・素材の国産化が同時に成し遂げられてこそ実質的な追撃が可能だが、露光装備など核心装備の自社開発ニュースはまだ試運転水準にとどまっており出所と性能も不明確な点から、当面技術格差が縮まったと見るのは難しいとの結論が下された。ただ、東アジア半導体に投資する大型資金がサムスン電子・SKハイニックスを高値と判断し中国側へ資金配分を移す可能性は実質的な負担要因として取り上げられた。

SKイノベーションが開場前に米国で1兆5,000億ウォン規模のESSバッテリーセル供給契約締結のニュースを伝え、株価は一時7%まで上昇した。バッテリーセル3社の中でESS部門でやや遅れを取っていたSKイノベーションがこれを挽回する姿を見せたことで、LGエナジーソリューションとサムスンSDIも取引中に上昇転換に成功した。POSCOフューチャーエムとエルアンドエフなども5~7%台の上昇を見せた。

トランプ政権が電力網保護のための国家非常事態を宣言し署名した大統領令の規制対象に、インバーター・太陽光・電線・電力設備だけでなくESSまで含まれていることが確認され、関連銘柄の強含みに勢いがついた。米国内に生産ラインを保有するHD現代エレクトリック、LS、Hyosung(効成)など国内電力機器3社は直接的な恩恵が予想される銘柄として指摘され、実際にHyosungは昨年に比べ米国発受注が約2倍に増え、全体受注に占める米国比重が70%まで上がったことが分かった。

データセンターとAI拡張に必要な電力供給速度が建設計画に追いつかない状況で、小型モジュール原子炉(SMR)ですら2029~2030年にならないと稼働できない現実がESS需要をさらに際立たせているとの分析が出た。今回の大統領令を通じ中国製ESS装備が追加で締め出されれば、国内バッテリー企業がすでに保有する技術力を基に容易に追加の恩恵を受けられるとの期待感が株価上昇の背景として指摘された。

FRBのウォッシュ理事は週末の発言を通じ、コア物価が2%目標に向け明確かつ十分な速度で動いているか確信が必要であり、そうでなければFRBにはまだやるべきことが残っているとの見解を示した。PCE199の構成項目のうち半数以上が年率3%以上上昇しており物価が予想より高いと診断し、2%の物価目標は確固たる固定目標であることを改めて強調した。

同理事はインフレ枠組みの再検討が物価目標値自体を緩和することを意味しないという点も明確にし、インフレは自動的に正常化しないためFRBが直接物価安定を達成すべきだと言及した。金融政策の主要手段は短期金利であり、非伝統的金融政策は真の危機的状況でのみ限定的に使用すべきだとの原則論も示した。この発言以降、米国債金利が上昇し、9月利上げ確率は週末基準で57%まで上がった。

パネリストらは今回の発言が予想を大きく上回るタカ派的な水準だったと評価し、これまでFRBが市中金利上昇を事実上容認し役割を縮小しているように見えた認識をウォッシュ氏が正面から覆したと分析した。ただ、10年物国債金利が4.7%台からなかなか下がらず、短期的には市場に負担要因として作用しており、財政赤字問題を巡りベッセント財務長官とFRBの政策の呼吸がどう合わせられるかも変数として指摘された。

今後の日程としては9月16日FOMCと10月28日FOMCが予定されている中、10月会議直後にすぐ選挙が控えているため、事実上9月に利上げの可否が決まる可能性が高いとの分析が出た。9月に利上げできなければ連続して二度利上げするのは難しい構造であるため、タカ派的発言と実際の行動の間に乖離が生じれば、むしろ市場の不確実性を高めかねないとの懸念も併せて提起された。

同時刻、米国のイラン爆撃とこれに対するイランの即時報復の兆しなど地政学リスクも合わせて取り上げられ、金利・財政・地政学という三つの変数が今後2週間の指標発表とFRB委員の発言のたびに引き続き市場を揺さぶりかねないとの展望が示された。

イ・グァンスは、株式市場に実際に影響を及ぼすのは基準金利自体ではなく、基準金利が波及させる市場金利、特に長期金利だと指摘した。今、長期金利が上昇している理由が物価上昇懸念によるものであれば、FRBが基準金利を引き上げ物価を確実に抑えるという信頼を与えれば、むしろ長期金利は下がりうるとの解釈を示した。実際に米国2年物・5年物金利は10bp前後跳ね上がった一方、20年物・30年物は1~2bp上昇にとどまったという点を根拠に挙げた。

同氏はFRBが曖昧に口先だけで動かないことから生じる不確実性がむしろ問題だったとし、ウォッシュ氏の明確なタカ派的言及がノイズを減らす肯定的シグナルになりうると評価した。9月に利上げして不確実性を解消し、これに米国-イラン戦争の終結までが重なるシナリオであれば、下半期にかなり好意的な局面が広がりうるとの希望的観測も示した。

ただ、こうした楽観的解釈が成立するには実際に9月に明確な政策行動が伴わなければならないとの前提を付け加え、財政政策と金融政策の呼吸、地政学リスクの解消など細かな峠を越えなければならない点も併せて強調した。